細(xì)數(shù)受益配電網(wǎng)建設(shè)的十大龍頭企業(yè)配電網(wǎng)建設(shè)將掀高潮，又有哪些細(xì)分領(lǐng)域的龍頭企業(yè)將受益？

國(guó)電南瑞：業(yè)績(jī)符合“前低后高”預(yù)期，預(yù)計(jì)下半年主營(yíng)增速提升

國(guó)電南瑞發(fā)布2013年半年報(bào)，報(bào)告期內(nèi)公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入25.68億，同比增長(zhǎng)20.12%，完成全年計(jì)劃34%；實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)3.21億，同比增長(zhǎng)3.61%；實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)4.15億，同比增長(zhǎng)34.61%，完成全年計(jì)劃30%。

公司凈利潤(rùn)增速顯著高于營(yíng)業(yè)利潤(rùn)增速是因?yàn)檐浖嚓P(guān)稅收額變化所致。

總體來看，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)增長(zhǎng)情況還是符合市場(chǎng)“前低后高”預(yù)期。

從十八屆三中全會(huì)報(bào)告來看，未來電力方面的改革主要在于理順價(jià)格機(jī)制，預(yù)計(jì)輸配電等具備自然壟斷屬性的環(huán)節(jié)將維持現(xiàn)有運(yùn)行格局，核相儀電力設(shè)備行業(yè)不需要顧慮電力體制改革供售電等競(jìng)爭(zhēng)性環(huán)節(jié)即使放開對(duì)投資只會(huì)形成利好。

細(xì)數(shù)受益配電網(wǎng)建設(shè)的十大龍頭企業(yè)這主要是因?yàn)檎{(diào)度、軌交招標(biāo)大規(guī)模招標(biāo)主要延遲集中在下半年。

傳統(tǒng)業(yè)務(wù)方面，變電、用電增速分別為22.26%和32.02%，主要得益于智能電站的推廣以及智能電表招標(biāo)量的提升；調(diào)度、配電和軌交則分別下降21.79%、14.02%以及12.75%。具體來看，調(diào)度下降主要是因?yàn)槭≌{(diào)方面招標(biāo)下降，而地縣調(diào)市場(chǎng)未啟動(dòng)；軌交下降主要是12年地鐵接單為小年。公司業(yè)務(wù)中出現(xiàn)較大幅度變動(dòng)的是電控和發(fā)電/工控。電控實(shí)現(xiàn)翻倍增長(zhǎng)主要是公司接手較多風(fēng)電場(chǎng)總包業(yè)務(wù)。

毛利率上半年為25.36%，同比降低4.89%。下降的原因一是業(yè)盈利水平較好的調(diào)度及配電業(yè)務(wù)占比下降；二則是電控、軌交等具體業(yè)務(wù)毛利率降低。應(yīng)指出的是，公司費(fèi)用率仍維持下降趨勢(shì)，同比降低3.03個(gè)百分點(diǎn)。

判斷下半年會(huì)有多種積極因素刺激公司主營(yíng)增速回升，主要包括：(1)變電業(yè)務(wù)保護(hù)產(chǎn)品占比提升，盈利能力增強(qiáng)；(2)地縣調(diào)度招標(biāo)啟動(dòng)，份額維持**；(3)近30條軌交招標(biāo)，且招標(biāo)集中在下半年；(4)配電成為政府改善民生重點(diǎn)，電網(wǎng)正加緊制定改造計(jì)劃。細(xì)數(shù)受益配電網(wǎng)建設(shè)的十大龍頭企業(yè)下半年建設(shè)進(jìn)程有望加速，訂單50%增長(zhǎng)；(4)電控業(yè)務(wù)中勵(lì)磁產(chǎn)品占比提高，毛利率也將回升。

繼續(xù)維持對(duì)于南瑞的長(zhǎng)期推薦邏輯：作為老牌國(guó)網(wǎng)系企業(yè)，南瑞無論技術(shù)實(shí)力還是管理水平都顯著強(qiáng)于行業(yè)內(nèi)大部分競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。目前公司實(shí)現(xiàn)了從上游發(fā)電到下游用電自動(dòng)化的全線覆蓋，是行業(yè)內(nèi)產(chǎn)品線*齊全、總包能力*強(qiáng)的二次企業(yè)之一。在當(dāng)前，智能電網(wǎng)的建設(shè)毫無疑問是趨勢(shì)向上的。

短期我們可能看到配網(wǎng)自動(dòng)化的推廣，未來可能還有新式智能電站和微網(wǎng)。而無論哪個(gè)環(huán)節(jié)出現(xiàn)爆發(fā)，南瑞都能充分受益。 

自2012年*低點(diǎn)以來，許繼股價(jià)累計(jì)漲幅已超過200%。期間，許繼的PE估值(ttm)和EPS(過去12個(gè)月)都上升了。但細(xì)究，股價(jià)上漲*為關(guān)鍵的推動(dòng)因素還是業(yè)績(jī)的大幅上漲：PE-ttm上升了57%，而EPS卻上升了113%。站在當(dāng)前時(shí)間，許繼總市值約155億元，是否還有上升空間？本質(zhì)上這還是要看其業(yè)績(jī)的未來成長(zhǎng)力。未來3年，我們認(rèn)為公司業(yè)績(jī)還可維持高速增長(zhǎng)，年復(fù)合增速在50%以上。我們給予公司3個(gè)月目標(biāo)價(jià)40元，維持買入評(píng)級(jí)。

今年珠海許繼凈利潤(rùn)還可高速增長(zhǎng)，明年進(jìn)入平穩(wěn)增長(zhǎng)期由于山東配網(wǎng)大單，近兩年珠海許繼收入和凈利潤(rùn)都大幅增長(zhǎng)。但是，公司配網(wǎng)業(yè)務(wù)規(guī)模已經(jīng)較大，山東配網(wǎng)大單的獲取模式也難以復(fù)制到其它網(wǎng)省公司，山東配網(wǎng)自動(dòng)化高投入的三遙模式在其它網(wǎng)省公司也難以復(fù)制，再加上南瑞等競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手不斷加強(qiáng)各自配網(wǎng)業(yè)務(wù)的投入，珠海許繼業(yè)績(jī)步入平穩(wěn)增長(zhǎng)期的概率很大；由于軟件類產(chǎn)品占比提升，今年凈利潤(rùn)增速會(huì)高于收入增速。配網(wǎng)領(lǐng)域政策層面的信息以及訂單的獲取會(huì)對(duì)許繼電氣股價(jià)產(chǎn)生正面的催化作用。

我們認(rèn)為直流業(yè)務(wù)是公司未來3年*大的看點(diǎn)，有望使業(yè)績(jī)超預(yù)期隨著公司控股股東許繼集團(tuán)柔性輸電分公司資產(chǎn)的注入，公司直流輸電業(yè)務(wù)的競(jìng)爭(zhēng)力與規(guī)模將更上一個(gè)臺(tái)階。根據(jù)“十二五”期間國(guó)**高壓直流輸電工程規(guī)劃，樂觀預(yù)計(jì)，2013~2015年許繼可累計(jì)獲得60億元特高壓輸電控保系統(tǒng)和控保裝臵訂單，可累計(jì)獲得100億元特高壓換流閥訂單；二者可累計(jì)貢獻(xiàn)27億元的凈利潤(rùn)，而2012年許繼電氣的凈利潤(rùn)只有5.7億元。2013Q4預(yù)計(jì)寧東~紹興的項(xiàng)目會(huì)獲得核準(zhǔn)并進(jìn)行招標(biāo)。而2014年將是招標(biāo)大年。

管理水平還可提升，銷售和管理費(fèi)用率還有5個(gè)百分點(diǎn)左右的下降空間管理改善是公司2012年和2013年上半年業(yè)績(jī)爆發(fā)性釋放的關(guān)鍵所在。與行業(yè)標(biāo)桿相比，許繼銷售和管理費(fèi)用率合計(jì)還有5個(gè)百分點(diǎn)左右的下降空間。以2012年的營(yíng)收為基數(shù)，期間費(fèi)用率每下降一個(gè)百分點(diǎn)，能貢獻(xiàn)約6000萬的凈利潤(rùn)，即上述5個(gè)百分點(diǎn)左右的下降空間能累計(jì)貢獻(xiàn)約3.0億元的凈利潤(rùn)。管理水平提升還能對(duì)許繼的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)提供較大的貢獻(xiàn)，可提供業(yè)績(jī)彈性。